基金化產品： 信托公司轉型自主管理的邏輯路徑
來源： 時間：2011-02-15
一直以來，信托公司積極尋求向自主管理轉型，但是究竟轉向何方目前仍不清晰。從信政合作、銀信合作到房地產信托，在找不到長期主業(yè)的情況下，信托公司就只能“打一槍換一個地方”，自主管理資產能力的提高也就無從談起。信托公司要提高自主管理資產能力，實現(xiàn)向自主管理型轉變，必須形成有利于提高自主管理能力的業(yè)務模式?；鸹a品采用投資基金的運作理念，以規(guī)范的基金方式進行運作，以一對多的組合投資方式對信托計劃進行管理，其內在功能優(yōu)勢，與信托公司自主管理能力的提高有內在的一致性，不失為信托公司向自主管理轉型的一條路徑。
現(xiàn)代資產組合理論認為，由若干資產構成的資產組合的投資風險低于單一資產的投資風險。現(xiàn)代資產組合理論已被廣泛運用于投資基金的管理，并成為基金產品設計、開發(fā)的理論基礎。基金化產品從表面看是一種直接融資工具，但資金提供者和資金使用者沒有一一對應的權利義務關系，他們的權利義務主要體現(xiàn)為以財產權轉移為基礎的集合投資方式，集合的基礎是投資者風險收益偏好基本一致，集合的目標是為投資者實現(xiàn)價值增值。因此，基金化產品從本質上是一種集合投資服務產品。這種投資服務產品的供給方是基金管理公司，需求方是基金持有人。信托作為一種“受人之托，代人理財”的專業(yè)資產管理方式，從本質上看，信托公司提供的是一種為他人利益管理財產的服務產品。這種理財服務產品的供給方是信托公司，需求方是委托人。因此，從本質上看，基金化產品與信托的內在功能是一致的，都是為投資者提供一種專業(yè)化的投資理財服務產品，這種一致性的基礎是投資管理者而不是基金的組織載體居于投資基金的核心地位。
既然基金化產品與信托具有內在功能上的一致性，信托作為最具靈活性的金融工具，如果僅僅局限于單一項目、單一市場、單一工具和單一模式的運用，而不體現(xiàn)不同金融品種的組合性，就喪失了信托功能的比較優(yōu)勢和信托投資的廣泛性特征。以專業(yè)化經營為核心業(yè)務模式，以基金化原理為核心的產品結構將成為監(jiān)管“新政”下我國信托業(yè)務模式的主要趨勢。而基金化產品的成功在很大程度上取決于基金管理人自主管理資產能力，包括項目篩選能力、資產配置能力、投資運作水平和風險控制能力等。因此，基金化產品與信托公司的自主管理資產能力有極強的相互適應性。
信托公司的本質功能是為投資者提供專業(yè)化的理財服務，信托的服務功能必須通過信托產品的結構體現(xiàn)。那么，信托公司基金化產品的設計體系就應包括三個部分：基金結構、基金費率和基金規(guī)模。其中基金結構設計包括基金的組織形式、運行方式、投資對象和投資策略的選擇；基金的費率設計包括費率的形式和比例選擇；基金的規(guī)模設計包括基金規(guī)模、單個項目投資規(guī)模的決定。但是，由于信托是向高凈值客戶提供的專業(yè)化理財服務，信托公司的基金化產品設計不同于普通的基金產品設計，信托公司的基金化產品設計還必須注意以下問題：
首先，要確定目標客戶，了解他們的風險收益偏好。一種或一類基金產品不可能滿足所有投資者的需要。隨著市場的發(fā)展，投資者的需要也在不斷細化。確定具體的目標客戶是信托公司基金化產品設計的起點，它從根本上決定著基金化產品的內部結構。
其次，要選擇與目標客戶風險收益偏好相適應的金融工具及其組合。投資對象多元化是基金化產品的重要前提。投資領域越廣泛，信托公司基金化產品創(chuàng)新的空間就越大。此外，與金融工具相關聯(lián)的金融市場規(guī)模也是影響基金化產品的重要因素。其規(guī)模過小，基金分散和控制風險的能力也將受到制約，基金運作空間收窄，投資風險也加大。
最后，要考慮信托公司自身的管理水平。不同的信托公司有不同的管理風格和特色，有的擅長于管理主動式股票基金，有的擅長于管理被動式股票基金，有的擅長于管理債券型基金，有的擅長于PE投資。對于自己不是很擅長的領域可以考慮引入投資顧問，借助投資顧問的專業(yè)投資能力實現(xiàn)在不同金融市場的投資組合、同一市場中不同品種的投資組合、同一品種的不同運行方向的投資組合、不同投資手段的多元組合。
信托公司的基金化產品設計要摒棄傳統(tǒng)的項目融資貸款業(yè)務模式，全面采用基金產品的設計原理和運作、管理流程，實現(xiàn)產品的標準化、品牌化、系列化，真正實現(xiàn)投資風險的市場化、投資方向的組合化、投資管理的專業(yè)化。在產品設計中實現(xiàn)以下轉變：
首先是實現(xiàn)由簡單信托計劃向標準化產品的轉變。目前，信托公司的大部分信托產品以個案融資為標的，以信托計劃為表象。每一個信托計劃的內容都不可復制，導致投資者面對的是數(shù)不勝數(shù)、內容各異的信托計劃和千差萬別的投資決策依據(jù)?；鸹磐挟a品模式，要重點設計和塑造標準化信托產品系列，推動信托公司的市場形象逐步向產品導向型轉化；要打造適應投資者需求的信托產品品牌，使基金化的信托產品逐漸向標準化、系列化、品牌化轉變。
其次是實現(xiàn)由特定項目融資向基金模式的轉變。項目融資一直以來都是信托公司開展業(yè)務的主要方式。但這種方式存在信托規(guī)模較小、產品流動性差、難以形成常態(tài)業(yè)務等缺陷。而基金化信托產品的運行模式要在確定基本投資方向和投資策略以后，發(fā)行標準化的信托產品，形成具有一定規(guī)模的資金池，再按照基金原理進行專業(yè)化管理與運用，最終形成制定投資策略-設計基金化信托產品-打造品牌-募集資金-組合運用資金的規(guī)范投融資流程。
再次是實現(xiàn)由單一項目向組合投資的轉變。傳統(tǒng)的單一項目信托模式由于投向單一，風險難以分散和化解。基金化信托產品在具備一定規(guī)模和較為充分的流動性設計前提下，通過在不同項目、不同產品、不同領域、不同行業(yè)之間的組合投資，最大程度的分散風險，保證投資收益，徹底避免了信托產品的兌付風險以及由此引起的聲譽風險。
最后是實現(xiàn)由預期保底向風險分擔的轉變。現(xiàn)階段信托行業(yè)由于受歷史功能定位的影響，目前信托產品實際上都要按約定的收益實現(xiàn)剛性兌付。通過基金化信托產品一方面可以逐步強化陽光私募的信托本質，另一方面推動信托公司通過真實的投資回報和風險控制，樹立產品品牌和市場信譽，贏得客戶，使投資者全面理解信托產品的收益和風險結構，形成真正市場化的信托產品需求者，最終培育出一個成熟、理智、有序的信托市場環(huán)境。
（作者為陜西省國際信托公司高級研究員）
現(xiàn)代資產組合理論認為，由若干資產構成的資產組合的投資風險低于單一資產的投資風險。現(xiàn)代資產組合理論已被廣泛運用于投資基金的管理，并成為基金產品設計、開發(fā)的理論基礎。基金化產品從表面看是一種直接融資工具，但資金提供者和資金使用者沒有一一對應的權利義務關系，他們的權利義務主要體現(xiàn)為以財產權轉移為基礎的集合投資方式，集合的基礎是投資者風險收益偏好基本一致，集合的目標是為投資者實現(xiàn)價值增值。因此，基金化產品從本質上是一種集合投資服務產品。這種投資服務產品的供給方是基金管理公司，需求方是基金持有人。信托作為一種“受人之托，代人理財”的專業(yè)資產管理方式，從本質上看，信托公司提供的是一種為他人利益管理財產的服務產品。這種理財服務產品的供給方是信托公司，需求方是委托人。因此，從本質上看，基金化產品與信托的內在功能是一致的，都是為投資者提供一種專業(yè)化的投資理財服務產品，這種一致性的基礎是投資管理者而不是基金的組織載體居于投資基金的核心地位。
既然基金化產品與信托具有內在功能上的一致性，信托作為最具靈活性的金融工具，如果僅僅局限于單一項目、單一市場、單一工具和單一模式的運用，而不體現(xiàn)不同金融品種的組合性，就喪失了信托功能的比較優(yōu)勢和信托投資的廣泛性特征。以專業(yè)化經營為核心業(yè)務模式，以基金化原理為核心的產品結構將成為監(jiān)管“新政”下我國信托業(yè)務模式的主要趨勢。而基金化產品的成功在很大程度上取決于基金管理人自主管理資產能力，包括項目篩選能力、資產配置能力、投資運作水平和風險控制能力等。因此，基金化產品與信托公司的自主管理資產能力有極強的相互適應性。
信托公司的本質功能是為投資者提供專業(yè)化的理財服務，信托的服務功能必須通過信托產品的結構體現(xiàn)。那么，信托公司基金化產品的設計體系就應包括三個部分：基金結構、基金費率和基金規(guī)模。其中基金結構設計包括基金的組織形式、運行方式、投資對象和投資策略的選擇；基金的費率設計包括費率的形式和比例選擇；基金的規(guī)模設計包括基金規(guī)模、單個項目投資規(guī)模的決定。但是，由于信托是向高凈值客戶提供的專業(yè)化理財服務，信托公司的基金化產品設計不同于普通的基金產品設計，信托公司的基金化產品設計還必須注意以下問題：
首先，要確定目標客戶，了解他們的風險收益偏好。一種或一類基金產品不可能滿足所有投資者的需要。隨著市場的發(fā)展，投資者的需要也在不斷細化。確定具體的目標客戶是信托公司基金化產品設計的起點，它從根本上決定著基金化產品的內部結構。
其次，要選擇與目標客戶風險收益偏好相適應的金融工具及其組合。投資對象多元化是基金化產品的重要前提。投資領域越廣泛，信托公司基金化產品創(chuàng)新的空間就越大。此外，與金融工具相關聯(lián)的金融市場規(guī)模也是影響基金化產品的重要因素。其規(guī)模過小，基金分散和控制風險的能力也將受到制約，基金運作空間收窄，投資風險也加大。
最后，要考慮信托公司自身的管理水平。不同的信托公司有不同的管理風格和特色，有的擅長于管理主動式股票基金，有的擅長于管理被動式股票基金，有的擅長于管理債券型基金，有的擅長于PE投資。對于自己不是很擅長的領域可以考慮引入投資顧問，借助投資顧問的專業(yè)投資能力實現(xiàn)在不同金融市場的投資組合、同一市場中不同品種的投資組合、同一品種的不同運行方向的投資組合、不同投資手段的多元組合。
信托公司的基金化產品設計要摒棄傳統(tǒng)的項目融資貸款業(yè)務模式，全面采用基金產品的設計原理和運作、管理流程，實現(xiàn)產品的標準化、品牌化、系列化，真正實現(xiàn)投資風險的市場化、投資方向的組合化、投資管理的專業(yè)化。在產品設計中實現(xiàn)以下轉變：
首先是實現(xiàn)由簡單信托計劃向標準化產品的轉變。目前，信托公司的大部分信托產品以個案融資為標的，以信托計劃為表象。每一個信托計劃的內容都不可復制，導致投資者面對的是數(shù)不勝數(shù)、內容各異的信托計劃和千差萬別的投資決策依據(jù)?；鸹磐挟a品模式，要重點設計和塑造標準化信托產品系列，推動信托公司的市場形象逐步向產品導向型轉化；要打造適應投資者需求的信托產品品牌，使基金化的信托產品逐漸向標準化、系列化、品牌化轉變。
其次是實現(xiàn)由特定項目融資向基金模式的轉變。項目融資一直以來都是信托公司開展業(yè)務的主要方式。但這種方式存在信托規(guī)模較小、產品流動性差、難以形成常態(tài)業(yè)務等缺陷。而基金化信托產品的運行模式要在確定基本投資方向和投資策略以后，發(fā)行標準化的信托產品，形成具有一定規(guī)模的資金池，再按照基金原理進行專業(yè)化管理與運用，最終形成制定投資策略-設計基金化信托產品-打造品牌-募集資金-組合運用資金的規(guī)范投融資流程。
再次是實現(xiàn)由單一項目向組合投資的轉變。傳統(tǒng)的單一項目信托模式由于投向單一，風險難以分散和化解。基金化信托產品在具備一定規(guī)模和較為充分的流動性設計前提下，通過在不同項目、不同產品、不同領域、不同行業(yè)之間的組合投資，最大程度的分散風險，保證投資收益，徹底避免了信托產品的兌付風險以及由此引起的聲譽風險。
最后是實現(xiàn)由預期保底向風險分擔的轉變。現(xiàn)階段信托行業(yè)由于受歷史功能定位的影響，目前信托產品實際上都要按約定的收益實現(xiàn)剛性兌付。通過基金化信托產品一方面可以逐步強化陽光私募的信托本質，另一方面推動信托公司通過真實的投資回報和風險控制，樹立產品品牌和市場信譽，贏得客戶，使投資者全面理解信托產品的收益和風險結構，形成真正市場化的信托產品需求者，最終培育出一個成熟、理智、有序的信托市場環(huán)境。
（作者為陜西省國際信托公司高級研究員）
(xief摘自金融時報)